上周五(3月9日)，提起普拉达(1913.HK，以下称“Prada”)，公布2017年业绩。在调整财年周期平行自然年后，2017年Prada的收入和纯利分别录得3.6%和6.37%的跌幅，呈“双降”局面。
但如果只看2017年下半年，公司业绩较上半年已有好转迹象。收入、利润同比下跌1.76%、10.15%，跌幅小于上半年的5.5%、20.11%。
公布业绩后的Prada，当日股价抽升15%，收报37.25港元，市值涨到953亿港元。
不过，如果看同样是奢侈品行业的LVMH(LV制造商)、开云集团(GUCCI制造商)、HERMES(爱马仕制造商)等公司的股价，其实他们早在2016年就步入升途，去年股价更是大放异彩。相比之下，Prada就显得有点后知后觉了。
那这次大涨，是否意味着Prada，终于能迎来自己迟到的春天了呢?在得出这个结论前，我们先来看看这几年行业和公司都经历了什么。
1、行业概览：奢侈品市场2017年开始回暖，市场需求急剧改变
自2012年开始，受到全球欧债危机和全球经济放缓等负面影响，奢侈品行业进入低谷期。各大奢侈品集团财报都显示销售额增幅有了不同的减缓，相比2011年，同期减少了10%左右。
经历了五年的低迷，2017年的奢侈品行业才迎来回暖，销售额同比增长5%，达到创纪录的1.2万亿欧元。
在奢侈品行业低迷时期，市场需求也悄然改变，主要出现了两个变化。
(1)消费者从“重品牌”到“重质量”
几年前，很大一部分中国消费者购买奢侈品是为了送礼。其中，最受欢迎的礼物包括Rolex(劳力士)手表，Hennessy(轩尼诗)的白兰地和Gucci的手袋。
自“三公消费”限制以后，此类消费行为大幅度减少，取而代之，现在奢侈品的自用越来越多。同时，过去购买奢侈品通常是为了炫耀财富，而现在想要彰显品位的消费者越来越多。
因此，大部分消费者会改变自己的购买行为，选择质优价高的品牌。仅靠品牌就能卖出高价的日子已经过去。
(2)消费群体的年轻化
在这次的奢侈品行业的复苏中，其中一个重要的贡献者是“千禧一代”。这一部分消费者出生于1983年-1997年，他们开始更加频繁购买奢侈品，对比过去的同龄人，他们有更强的消费能力。波士顿咨询公司估计，到2020年，35岁及以下的消费者将占中国消费增长的65%。
基于这两个因素，市场对个性化、定制化产品的需求日益增强，各品牌必须通过年轻化、个性化改造，来赢得年轻的、有钱的消费者的喜爱。
几个愿意主动变革迎合市场需求的奢侈品集团也在行业回暖之时，迎来了业绩回暖：
2017年上半年，LVMH(LV的母公司)销售额同比大涨14.6%至197.14亿欧元，净利润同比增长24%至23.4亿欧元;
开云集团(Gucci母公司)总销售额同比上涨28.2%至72.96亿欧元;爱马仕上半年销售则同比增长8.3%至13.6亿欧元。
而Prada的转变明显要落后于对手，差强人意的业绩从公司低迷的股价就能看出，2015年至今公司股价下跌15%，远远跑输能跑出50% 增长的同业竞争者。
2、Prada颓势剖析
(1)全球价差问题解决缓慢
奢侈品全球价差问题一直存在，大部分中国消费者对价格非常敏感，出国购买奢侈品的原因之一，是看中了国外较低的奢侈品价格。过高的价格也一定抑制了国内消费者的购买欲。
为了进一步刺激销售，各大奢侈品牌纷纷开始了降低价差的行动，近年来价差问题逐渐缩小。
2013年3月初，Chanel宣布在中国区降价，以缩小全球价差。这个消息就像扔进奢侈品行业的深水炸弹，导致全国11家Chanel门店排起长龙。很快，Gucci和LVMH也采取了同样的措施跟进，以面对寒冬。
但是，Prada当时只在香港和澳门地区进行了降价，直到2015年末，Prada才开始推行全球协调定价，把中国顾客留在本地消费。
(2)管理层老化、内部矛盾严重
①家族化的管理让公司缺乏活力：现任创意总监Miuccia Prada今年66岁，她的丈夫Patrizo Bertelli作为公司的首席执行官已经70岁，这个意大利家族企业亟待注入新鲜血液。
② 内部矛盾凸显：2011年Prada集团在港交所上市。但在上市仅半年后，Prada就流失了三分之一的管理人员，有普拉达前员工向媒体表示，现任行政总裁Patrizio Bertelli独断的管理手法，是员工流失率高的主因。
(3)产品战略偏于保守
与其他品牌摈弃旧款式，积极寻求创新，拥抱新消费人群不同。Prada仍旧固守着自己一直以来高冷的女王风格。Prada的消费者年龄集中在40岁以上，它的设计和销售十分传统，严格遵循奢侈品高高在上的理念，对于中国年轻的奢侈品消费群体来说缺乏亲切感。
(4)Prada履陷“质量门”
在2013年，一条“如果你买个普拉达包用了一年，拉锁没坏，Logo没掉，没开线没掉色，质量杠杠的好，基本可以证实你买的是假货了”的微博被广泛传播，网友纷纷表示赞同，这也很好的印证了Prada的质量问题。
在经历了一年又一年低迷的业绩，Prada管理层终于下定决心进行重大改革。
3、prada的转型之路
Prada的转型期始于2016年，该年5月份公司宣布进行非家族管理层的重组，给集团的管理层注入新鲜血液。另外，公司也采取了许多措施来加深改革。
(1)Prada在2017年，继续进行门店整修，并试水零售新概念快闪店，提升品牌形象。
(2)从2017年开始，公司正在进行数字化转型，提出“Prada365”数字营销战略，改变其传统的广告战略，构建“一段连续的视觉数据流”，即一个包含纸媒到互联网以及社交媒体的全维度平台。这让部分地区的电商销售增长达到了双位数。
(3)近年公司积极吸纳年轻设计师人才进入集团，以推动产品的创新。新的产品系列，如Etiquette，cahier，Paradigm和Ribbon都有比较好的口碑。
而最新一季的漫画pop风更是引发观众的尖叫。据笔者的统计，周围年轻女性都对此款包包有了浓厚的兴趣，虽然目前香港、内地各大门店暂无销售，相信还是有可能成为一个爆款。
(4)调整产品结构：Prada大幅增加入门级产品，即售价定在564美元至1126美元之间，其比例占到整体商品的18%，相信可以刺激部分年轻人的需求。
4、Prada是否已正式复苏?
(1)从整体营收来看，Prada收入下跌幅度自2016年开始有所收窄，但是至今尚未回正。
细分营业收入来看：
① 欧洲市场在2017年下半年出现了较大幅度的改善，收入增幅达到5.7%。很大程度上是由于欧洲消费回暖和欧洲门店率先进入调整期带来的。欧洲是整个衣服潮流的先驱，当地数据好转某程度上代表Prada品牌没有进一步恶化。
② 主品牌收入增长回正。说明Prada的产品改款后是得到了消费者正面的响应。据管理层披露，新产品系列(如Etiquette，Elektra，Monochrome，Diagramme)都获得了一定的成功，新的运动鞋系列(Prada Cloudbust)也得到了良好的评价。
③ 从产品类别来看，贡献最大的皮具收入跌幅有一定的收窄，服装类产品增长贡献最大。这主要是由于公司在销售过程中通过加大了服务比例，调整商品组合带来的。
(2)公司在2017年下半年利润同比大增10.15%，主要原因是：
① 公司将减价促销的占比从约15%降至12%，毛利率从2H2016的71.86%提升至2H2017的72.86%;
②有效税率从2H2016的33.24%降至2H2017的29.25%。
(3)门店数量渐趋稳定，从17财年上半年公司净关店9间，至下半年净开店5家，说明公司的门店调整已经渐近尾声。
但是从另一个角度来看，公司较其他奢侈品品牌更依赖于亚太区的增长，而亚太区及日本的表现令人担忧。同时，其主营的包袋业务依然处于下滑状态。
Prada是否在复苏?
我认为，更正确的说法是摆脱了谷底，但是相对其他品牌，很多问题仍未解决，并没有达到真正反转的程度。
那为什么业绩后股价却单日大涨近15%?全因两个字：逼空。
5、做空者输在哪里?
根据彭博和IHS Markit汇编的数据显示，截至上周四，空头头寸占到了普拉达流通股总量的6.2%左右。这一涨幅让投机者的空头头寸价值损失了大约2.42亿港元(3,100万美元)。
从基本面来看，如果是把Prada与其他奢侈品牌相比较，在行业大幅回暖的背景下，Prada的表现还是远差于预期，达不到一个奢侈品品牌的要求，所以做空的基金其实并没有看错。
但问题出在Prada的衰退是从2012年就开始的，如果你是相信长时间市场是有效率的，那么在业绩前的股价基本上都已经完全反映了市场对Prada的差预期。
而长时间，单方向共识容易形成了过于挤拥的交易，就好像《 爆仓亲历：见证XIV是如何从118暴跌到5.5的?》文章描述的那样。一旦市场消息没有想象中这么差，且做空比例如此之高，短时间市场就出现了反噬效应，这也就是Prada股价大涨的原因。
为了加深对反噬效应的理解，我们可以参考保时捷增持逼死空头的经典案例。这个故事得从2008年保时捷计划收购大众讲起。
◆ 教科书式的逼空
虽然，德国大众跟保时捷一样，都是家族企业同时也是上市公司，但大众还有一个特殊之处：
由于战争时期大众曾被政府征用，因而产生了官方股份，其中20.1%的股份归官方所有，毫无释出股份的迹象。
而《大众法》规定，持有大众公司股份在20%以下时，按实际持股比例计算投票权，当持股比例超过20%时，无论超过多少，其投票权最高也只限于20%。换句话说，要想取得该公司的控制权，就必须持股80%以上。
因此，欧洲各大对冲基金几乎没人认为收购大众这事儿能够干成，为此做空大众。各大投行的融券柜台每天都是被对冲基金要求借大众汽车股票的需求所覆盖。
股票从当年10月16日的400欧元，到10月24日降到209欧元。很多坚持下来的对冲基金在这几周内都有了几十个百分比的收益!
10月24号是周五，收市后，伦敦对冲基金集聚地Mayfair的很多酒吧里都是开心的对冲基金经理。他们觥筹交错，推杯换盏，在庆祝最近这个“白送的交易”(no brainer)的胜利。
保时捷在随后的周末宣布它已经拥有了近74%的股票，而市面上流通的大众股票只有总股本的5.8%，卖空仓位却高达12.9%，这就意味着卖空者将无法买入股票来平仓，空头在交割日会自动爆仓。
要知道，很多做空者是十几倍的杠杆啊。大众汽车股价在开盘后几秒内升到1005欧元!市场上几乎没有卖股票的。这个时刻，大众汽车成为世界上市值最高的企业。
最后故事是以保时捷和做空基金私了结束的，投行研究员估计保时捷从逼空大约赚了60-120亿欧元!这被称为历史上最别具匠心的财富转移。
自次以后，保时捷也被业界称为最会做汽车的对冲基金。
Prada的大涨亦是如此，Prada的大股东加两个基金股东持有超过90%，街外流通量极少，一旦空头同时间改变看法，被迫平仓，这种止损操作大幅推升了股价。
6、Prada还有投资机会吗?
相比于Prada产品价格的奢侈，大跌之后的Prada股价真一点也不奢侈。买个不足两万的Prada手袋，可以买500股Prada的股票。包放在那里只会贬值，股票却可能带来未来现金流，买包，还是买股票，是值得深思的问题。
公司业务虽已探底，但是根据香港店铺人流的草根调查，业务L型的概率较大，因此，要买股票就只能从估值入手。目前Prada的市盈率34x，市净率3，这个估值是个什么水平呢?
可以对比下类似的奢侈品上市公司：开云集团与LV。开云集团市盈率27x，市净率4.6，而LV的市盈率30.98x，市净率为4.9。
可以看出，增长远不及它们的Prada目前的股价并不算特别低估。
